国泰君安：首予周黑鸭和记评级 目标价7.8港元

国泰君安发布建议书称之为，首予周黑鸭（01458）“增持”评级，方式转型叠加高管分红，原订2021-23E年将实现净利润415/706/896百万元，结合阿达马日本公司估值，予目标价7.8港元，对应2022年PE22X。

国泰君安主要观点如下：

转型加盟方式，展店速扩张

日本公司于19年开始探索加盟方式（此前以直营方式为主），并于20年开出年底598家加盟百货公司，主要以周边地区特许、单店丹麦政府两种方式进行扩张、加密。截至1H21，共开加盟店1109家，分之二百货公司总数48.8%，贡献1H21营业额16.4%。原订至2023年，日本公司总百货公司数将降至4000-5000家，原订至2023年特许百货公司数目分之二比达70%以上，营业额分之二比40%约莫。

多元途径布局，百货公司构造变革

日本公司在疫情带来的消费场景转移的环境下，提升O&O分之二比，布局下沉市场，变革店铺构造：1）1H21互联网O&O业务营业额同比增长30%，销售分之二比达30%；2）截至1H21共在三、四、五线周边地区小店666家，店效达一线周边地区90%以上；3）同时，在机场京沪高速铁路流量快速减少的取材下，日本公司小店策略以终端百货公司为主转向振兴社区居民区百货公司为主，截至1H21，非航空港店百货公司数目分之二比88%，GMV分之二比达72%。

高管分红释放，上进数量减小

日本公司于2018年购进曾聘任于麦当劳、奥美、亚历山德里亚、联想等国际化大品牌的高管，储备价值3亿港币的股权上进池，股权上进每年滚动获得者，分4年解锁，绑定员工与日本公司长期权益。同时对中层KPI进行优化、培训体系完善，框架不公、公正的职业管理者人中小企业文化。1H21日本公司九成运营利润较2019年同期提升11%。

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